Świat wypowiada wojnę inflacji

Przez niemal półtora roku, od czerwca 2009 r. mieliśmy w Polsce najniższe stopy procentowe w historii – tzw. referencyjna wynosiła 3,5 proc. Przymiarki do podwyżek zaczęły się jeszcze w sierpniu ubiegłego roku. Od tamtego czasu co miesiąc na posiedzeniach Rady Polityki Pieniężnej głosowaniu był poddawany wniosek o podwyżkę i to aż o 50 punktów bazowych. W końcu w styczniu Rada wykonała pierwszy ruch o 25 pkt bazowych w górę. Musiała zareagować na pnący się od kilku miesięcy w górę wskaźnik wzrostu cen i usług. W grudniu wyniósł on 3,1 proc., w styczniu skoczył do 3,8 proc. W lutym było trochę lepiej, bo inflacja spadła do 3,6 proc. Przewidywania nie są jednak optymistyczne. Są ekonomiści, którzy mówią o przekroczeniu w marcu granicy 4 proc. Przy tzw. celu inflacyjnym wyznaczonym przez RPP w przedziale 1,5-3,5 proc., można mówić o powodach do niepokoju.

Rada Polityki Pieniężnej wysłała w styczniu sygnał: widzimy zagrożenie inflacyjne i nie pozostaniemy bierni, ale to wcale nie oznacza scenariusza węgierskiego, to znaczy kaskadowego podnoszenia stóp w kolejnych miesiącach – zastrzegał w wywiadzie dla „Obserwatora Finansowego” prezes banku centralnego Marek Belka. Według prognozy inflacyjnej NBP opublikowanej na początku marca, inflacja ma się utrzymywać na poziomie ok. 3,5 proc. do końca pierwszego kwartału, w następnych miesiącach ceny będą rosły wolniej, aż inflacja dojdzie do 2,5 proc. na początku przyszłego roku.

Tyle prognozy, rzeczywistość może okazać się jednak zaskakująca, bo jak zwraca uwagę Marek Belka w tym samym wywiadzie: – Trzeba mieć świadomość czynników, które kreują przyspieszenie inflacji, a jest nim zewnętrzny wzrost cen żywności i surowców.

Widać to wyraźnie w danych za luty. Licząc rok do roku, paliwa zdrożały o 12,4 proc., nośniki energii – o prawie 7 proc., a żywność o 5,3 proc.

Nie uwolnić tygrysa

Polska nie jest ani pierwszym ani ostatnim krajem, który rozpoczął walkę z inflacją. Jeszcze w ubiegłym roku stopy podniosły narodowe banki Australii, Kanady, Izraela, Nowej Zelandii (chociaż po późniejszym trzęsieniu ziemi jakie nawiedziło ten kraj bank obniżył stopy). Prawdziwy serial podwyżek zafundował swojej gospodarce norweski bank centralny. Stopy wzrosły w styczniu również w Brazylii, a w lutym w Rosji, gdzie inflacja zbliżyła się do 10 proc. Walkę z rosnącymi cenami na dobre rozpoczęły również Chiny, które w ostatnich miesiącach już dwukrotnie podniosły oprocentowanie. Może to być tym bardziej niepokojące, że dynamicznie rozwijająca się chińska gospodarka była w ciężkich latach kryzysu kołem zamachowym dla globalnego rynku. Podwyżki stóp mogą mocno spowolnić tę i tak słabnącą azjatycką potęgę.

A wypowiedzi chińskich oficjeli świadczą, że sprawa jest poważna. Premier Wen Jiabao podczas konferencji w połowie marca uznał wysoką inflację za główny problem kraju i zapowiedział, że walka z nią będzie dla rządu priorytetem.

– Inflacja jest jak tygrys – gdy raz wyjdzie na wolność, potem już nie sposób go zagonić do klatki – powiedział Wen.

Ten niepokój łatwo zrozumieć. Ceny produktów żywnościowych w Chinach wzrosły w lutym, licząc rok do roku, o 11 proc. W kraju w którym większość mieszkańców wydaje ponad połowę swoich dochodów na żywność taka drożyzna, w połączeniu z rewolucyjnymi nastrojami na świecie, to wybuchowa mieszanka.

Po raz pierwszy od lat możliwość podwyżki stóp zasugerował prezes Europejskiego Banku Centralnego Jean-Claude Trichet. EBC podniósł prognozę inflacji na ten rok do 2,0–2,6 proc. z 1,3–2,3 proc. szacowanych jeszcze w grudniu. Dla rynków to ważny sygnał, tym bardziej, że prognoza nie uwzględniała jeszcze zwyżek cen ropy po rewolucyjnej fali przetaczającej się przez Bliski Wschód i Afrykę.

W komunikacie po marcowym posiedzeniu EBC padły również słowa o „wzmożonej czujności”, co w przeszłości zapowiadało ruch stóp w górę już na następnym posiedzeniu. O podwyżkach stóp zaczął wspominać również szwajcarski bank centralny SNB – Thomas Jordan, członek jego rady, stwierdził, że niskie stopy stwarzają zagrożenie dla stabilności cen. Było o tyle zaskakujące, że Szwajcaria na razie problemów z inflację nie ma. Tego rodzaju sygnały płynące z SNB świadczą o tym, że analitycy liczą się ze znaczącym jej wzrostem w perspektywie najbliższych kilku miesięcy.

Od nadmiaru boli głowa

Skąd te problemy ze wzrostem cen? To po części efekt antykryzysowych działań podjętych przez rządy i banki centralne w ostatnich latach, po części zaś efekt bieżących wydarzeń. W odpowiedzi na kryzys rządy wpompowały do swoich gospodarek setki miliardów dolarów, z drugiej strony banki centralne obniżały stopy procentowe do minimalnych poziomów, by zmagający się z kryzysem przedsiębiorcy mieli łatwiejszy dostęp do taniego kredytu, a konsumenci pieniądze na zwiększanie popytu. Udało się w ten sposób uchronić gospodarkę przed upadkiem, jednak wszystkie te działania okazały się (przynajmniej jak dotychczas) umiarkowanie skuteczne jeśli chodzi o ożywianie gospodarek. W systemie finansowym znalazła się duża ilość pieniądza, która nie ma pokrycia w towarach.

To właśnie jedna z głównych przyczyn wzrostu cen żywności, ropy naftowej i innych surowców, które stały się obiektem potężnej spekulacji na giełdach towarowych.

Za to, że notowania oderwały się zupełnie od fundamentalnych realiów obwinia się przede wszystkim Stany Zjednoczone, w najszybszym tempie drukujące puste pieniądze.

– Bardzo niskie stopy procentowe i tzw. łagodzenie ilościowe sprawiły, że spekulacja stała się znacznie tańsza – wyjaśnia ten mechanizm prof. Hossein Askari z Uniwersytetu Georga Washingtona.

– Stopa zwrotu ze zgromadzonych oszczędności bardzo spadła i dlatego wielu Amerykanów zaczęło handlować na rynkach towarowych, a to podbiło ceny – dodaje. Na celowniku spekulantów znalazła się przede wszystkim żywność, która ze względu na nieprzewidywalność cen, wynikającą np. z zależności od pogody, jest znakomitym instrumentem do gry na wzrost notowań. Zyski z tradycyjnych instrumentów finansowych okazały się w ostatnich latach zbyt niskie, by inwestorzy mogli zniwelować straty spowodowane kryzysem, a dzięki taniemu dostępowi do kapitału mogą sobie pozwolić na akceptację wyższego ryzyka na rynkach towarowych.

Właściwie można mówić o splocie wielu czynników windujących ceny żywności. Wystarczy wspomnieć o fali naturalnych katastrof, które przetoczyły się na przestrzeni ostatnich miesięcy przez niemal cały świat.

Ponadto coraz większa część upraw jest wykorzystywana do celów przemysłowych – chodzi przede wszystkim o biopaliwa, które mają być przyjaźniejsze dla środowiska niż tradycyjne paliwa kopalne. Wbrew pozorom, nie jest to zjawisko marginalne. W USA gdzie energia odnawialna jest modna, jedna trzecia wyprodukowanej w 2010 roku kukurydzy została przeznaczona na produkcję etanolu. Efekt? Spadek światowych zapasów i wzrost cen.

Na to nałożyły się czynniki nieprzewidywalne: susza w Chinach zasiała niepewność co do żywnościowej samowystarczalności tego kraju, ubiegłoroczne pożary w Rosji spowodowały zakaz eksportu zbóż i wreszcie – powodzie w Australii rozwiały nadzieje, że na rynek trafi więcej żywności i złagodzi nieco szok cenowy.

W efekcie obserwujemy największą galopadę notowań w ostatnich latach. Tylko w styczniu światowy indeks cen żywności sporządzany przez FAO wzrósł o 3,4 proc., do poziomu najwyższego od 1990 roku, czyli od momentu gdy zaczęto go wyliczać. Bank Światowy w swoim opracowaniu Food Price Watch szacuje, że globalne ceny żywności wzrosły od października 2010 r. do stycznia 2011 r. o 15 proc. i są tylko o 3 proc. poniżej rekordów z 2008 r.

Siła gniewu

To ma niestety dalsze konsekwencje – wielu analityków uważa, że to wzrost cen żywności był jedną z głównych przyczyn niepokojów w krajach Afryki Północnej i Bliskiego Wschodu. Niestabilność w tamtych rejonach, plus spekulacja wywindowały notowania ropy powyżej 100 dol. za baryłkę. Świat zatrwożyła niepewna przyszłość Kanału Sueskiego – głównego szlaku transportowego ropy do Europy, otwarta wojna domowa w roponośnej Libii oraz niepokoje w krajach Zatoki Perskiej. Destabilizacja tamtego regionu to spełnienie najczarniejszych wizji ekonomistów, bo to właśnie tam zalegają dwie trzecie światowych rezerw ropy naftowej.

Paradoksalnie, zamieszki, których powodem była drożejąca żywność stanowiły kolejny impuls do wzrostu jej cen. Wiele krajów regionu zwiększyło zakupy, aby złagodzić niepokoje społeczne. Popyt więc rósł, a podaż nie.

Czas wysokich cen

Wraz ze wzrostem cen rośnie ryzyko, że inflacja wymknie się spod kontroli. Banki centralne na dobrą sprawę powinny reagować, ale nie wszystkie mogą sobie na to pozwolić. Podnoszenie ceny kredytu niemal na pewno spowolni wzrost gospodarczy, a ten jest jeszcze w wielu krajach zbyt wątły, by banki mogły z czystym sumieniem podnosić stopy.

Amerykański Fed wciąż uważa powrót recesji za zjawisko groźniejsze od relatywnie jeszcze niewielkiej inflacji, która zresztą – jak zauważa część analityków – jest dla amerykańskiej gospodarki poniekąd korzystna, ze względu na konieczność spłaty wielomiliardowego zadłużenia. Fed na marcowym posiedzeniu nie zmienił głównej stopy procentowej (0–0,25 proc.) oraz utrzymał bez zmian program skupu obligacji wart 600 mld dol. Większość analityków uważa, że Rezerwa Federalna zdecyduje się na podniesienie stóp dopiero w 2012 roku. Inna sprawa, że jeszcze kilka tygodni temu podobne prognozy przeważały w odniesieniu do polityki Europejskiego Banku Centralnego, a jednak słowa Tricheta nieco zachwiały tym przekonaniem.

Decyzja w tej sprawie nie będzie jednak łatwa. Wzrost gospodarczy w Unii Europejskiej ma wciąż kruche podstawy. Inflacja stanowi dlań zagrożenie, ale w dłuższej perspektywie. Tymczasem natychmiastową reakcję na podwyżkę stóp w Eurolandzie może być pogorszenie się sytuacji krajów grupy PIIGS. Analitycy twierdzą, że oznaczałoby to konieczność restrukturyzacji długów takich krajów jak Grecja lub Irlandia.

Trzeba też pamiętać, że podwyżki stóp procentowych nie są mechanizmem w 100 proc. skutecznym i dającym natychmiastowy skutek. Banki centralne starają się raczej wyprzedzać inflację, a w obecnej sytuacji podnoszenie oprocentowania może nie przynieść oczekiwanych efektów, bowiem za wzrost cen odpowiadają czynniki zewnętrzne. Żywność i ropa drożeją wszak na rynkach globalnych, więc droższy kredyt dla przedsiębiorców nie przełoży się na zahamowanie tego zjawiska.

Nie zaszkodzić

Polska ma już pierwszą podwyżkę stopy referencyjnej za sobą. Czy czekają nas kolejne? Analitycy mówią o jednej lub dwóch do końca 2011 roku. Twierdzą, że pod koniec roku główna stopa NBP może wzrosnąć z obecnych 3,75 do 4,5 proc. Z przedstawionej na początku marca prognozy inflacyjnej NBP wynika, że ceny żywności i surowców energetycznych mimo obecnego wyśrubowanego poziomu, jeszcze mogą rosnąć aż do połowy 2013 roku. Na początku 2012 może nastąpić ponowne odbicie inflacji i potem stopniowe zejście w pobliże celu inflacyjnego pod koniec 2013 r.

Z projekcji inflacyjnej NBP można wyciągnąć wniosek, że z podwyżkami, które byłyby jednoznaczne z przykręcaniem kredytowego zasilania dla gospodarki, nie ma co przesadzać. Nie jest bowiem pewne, że wzrost gospodarczy będzie przyspieszać.

Obawy ekspertów budzą przewidywania dotyczące zmniejszenia w tym roku skali inwestycji publicznych. Przykładowo, wartość zapowiadanych przetargów drogowych ma być ponad dwukrotnie mniejsza niż w ubiegłym roku. Napływ środków unijnych zmniejszy się, ze względu na kłopoty budżetu i trudności z zapewnieniem wkładu własnego przy współfinansowanych przez Brukselę inwestycji. Spadek wydatków publicznych może być – zdaniem analityków NBP zrekompensowany przez prywatne inwestycje dopiero w 2013 roku.

Chudnące portfele

Wzrost inflacji już spowodował, że depozyty nie dają klientom banków poczucia, że ich pieniądze są chronione przed utratą wartości. Analiza przeprowadzona niedawno przez Open Finance wykazała, że zaledwie połowa rocznych lokat po uwzględnieniu wskaźnika wzrostu cen i odliczeniu podatku daje niewielki zarobek. Podwyżki stóp procentowych nie poprawią radykalnie sytuacji właścicieli depozytów.

Uderzą za to z pewnością w tych, którzy spłacają kredyty złotowe. Skłonność do zadłużania też będzie się zmniejszać, co jest oczywiste w sytuacji, kiedy z dnia na dzień rosną rachunki za artykuły pierwszej potrzeby.

Czy spokojniejsi mogą być ci, którzy zaciągnęli pożyczki walutowe? Główne czynniki powodujące wzrost inflacji mają charakter globalny, zatem będą też podnosić koszt kredytu w Eurolandzie i Szwajcarii. Co więcej, frank może rosnąć, jako waluta bezpiecznej przystani w niepewnych czasach zawirowań gospodarczych oraz konfliktów społecznych i politycznych.

Może zatem nie należy się obawiać gwałtownych wstrząsów, ale na pewno prognozy dla naszych portfeli nie są korzystne.

No chyba, że spokojnie, nie powodując ogólnoświatowego krachu na rynkach finansowych, zejdzie powietrze ze sztucznie napompowanych spekulacyjnych baniek, a natura pozwoli bez zakłóceń wydobywać surowce i zebrać na całym świecie obfite plony.

Wspólpraca: PB, SŁ

Wzrost stóp nie taki groźny

Kontrakty na rynkach pieniężnych wskazują na oczekiwania inwestorów co do dalszego wzrostu stóp procentowych i w Polsce i na świecie, chociaż w mniejszym stopniu. W zależności od zajmowanej pozycji realizacja takiego scenariusza rodzi różnorakie konsekwencje.

Oczywiście najbardziej odczuwalnym skutkiem będzie wzrost oprocentowania kredytów. W przypadku pożyczek kilkuletnich (konsumenckich i dla przedsiębiorstw) wzrost stóp w Polsce o dalszych 40 pkt (na taki właśnie scenariusz wskazują kontrakty FRA w najbliższych miesiącach) trudno mówić o prawdziwym zagrożeniu. Rata odsetkowa stanowi tylko niewielką część kredytów, więc sumaryczna wysokość płaconych rat nie będzie wysoka, odczuwalne skutki sięgną maksymalnie 1-2 proc. (dla kredytów na 5 lat o oprocentowaniu

WIBOR 3M plus 6 pkt marży). W przypadku kredytów hipotecznych wzrost rat może sięgnąć kilku proc. (ok. 4 proc. dla kredytów 30-letnich).

Wzrost stóp do wskazywanego przez kontrakty FRA poziomu nie przełoży się więc automatycznie na wyraźne pogorszenie sytuacji kredytobiorców. Z dotychczasowych doświadczeń wynika, że dopiero oprocentowanie kredytów hipotecznych w okolicach 7,5-8 proc. (stopa WIBOR musiałaby wzrosnąć ok. 150-250 pkt, żeby tak się stało) powoduje wyraźny spadek akcji kredytowej i wpędza w kłopoty posiadaczy kredytów. Raty 30-letnich hipotek byłyby o ponad 20 proc. wyższe niż obecnie.

Druga strona medalu to lokaty bankowe. Ale w sytuacji, gdy sektor cierpi raczej na nadpłynność trudno oczekiwać wyższych zysków z depozytów, zwłaszcza krótkoterminowych. Dlatego lepszym rozwiązaniem – dla inwestorów obawiających się wzrostu stóp lub/i inflacji - jest zakup obligacji o zmiennym oprocentowaniu takich, jak obligacje skarbowe, których oprocentowanie zależne jest od wskaźnika inflacji lub obligacji notowanych na Catalyst, oprocentowanych w oparciu o stopę WIBOR. Nawet obligacje o stałym, lecz odpowiednio wysokim oprocentowaniu (9 proc. wzwyż) lepiej się sprawdzą, niż tradycyjne, choćby i najlepsze lokaty bankowe.

Wszystko powyższe nie oznacza jednak, że oczekiwany wzrost stóp okaże się całkowicie niegroźny dla gospodarki (w odpowiedniej skali powyższe argumenty można przenieść na euro czy franka szwajcarskiego), ponieważ nie tylko wysokość stóp ma tutaj znaczenie, ale także sama inflacja. Wzrost wydatków na żywność i paliwa, który jest już odczuwany przez gospodarstwa domowe na całym świecie, pomimo braku podwyżek stóp, lub podwyżek o niewielkiej skali, prowadzi bowiem do ograniczenia konsumpcji produktów innych niż podstawowe.

Biorąc to pod uwagę, banki centralne znajdują się między młotem inflacji a kowadłem wzrostu gospodarczego, a każda decyzja dotycząca stóp wygląda na równie złą. Jest to powód, dla którego inwestorzy coraz ostrożniej wyceniają możliwości kolejnych podwyżek stóp, choć notowane poziomy inflacji powinny o nich przesądzać.

Emil Szweda, Noble Securities