Stanisław Kluza, były minister finansów

Stanisław Kluza, były minister finansów

Fot. PAP/ Tomasz Gzell

Stanisław Kluza, przewodniczący Komisji Nadzoru Finansowego i były minister finansów mówi o rozwoju i problemach polskiego rynku kapitałowego.

Tomasz Sobiech: Czy trudno jest sprawować nadzór nad rynkiem finansowym w Polsce w sytuacji, gdy politycy często próbują wywierać wpływ na kształt tego rynku?

Stanisław Kluza: Osobiście bardzo wierzę w niezależność Komisji Nadzoru Finansowego. Zarówno polityka nadzorcza, jak i polityka pieniężna powinny pozostać niezależne od polityki rządu. Nadzór jest tym sprawniejszy, im bardziej wolny od wpływów politycznych.

Niedawne skonsolidowanie nadzoru w KNF − poza bankiem centralnym, zwiększa tę autonomię. Na pewno sprzyja jej też kolegialność podejmowania decyzji. Każdy z nas głosuje niezależnie, zaś KNF jest siedmioosobowa. Mamy dwoje przedstawicieli rządu, dlatego z pewnością nie można mówić o przewadze strony rządowej.

T.S.: Pana poprzednikom wielokrotnie zarzucano opieszałość, zwłaszcza w reagowaniu na nieprawidłowości na rynku kapitałowym. Wielu przedstawicieli licencjonowanych instytucji − na przykład Towarzystw Funduszy Inwestycyjnych narzeka na żmudne procedury i długi czas oczekiwania na rozpatrywanie wniosków przez Komisję. Jakie zmiany wprowadzi tu Komisja Nadzoru Finansowego?

S.K.: Jeżeli chodzi o sprawność działania, jest kilka obszarów, którymi nadzór interesuje się w szczególności. Pierwszym jest zauważanie nieprawidłowości w nadzorowanych instytucjach. Jeśli dostrzegamy jakąś nieprawidłowość, natychmiast reagujemy.

W przypadku prac nad prospektami emisyjnymi oraz nad wydawaniem licencji i zezwoleń nie ma żadnych opóźnień. Trochę gorzej było w przypadku funduszy inwestycyjnych. Wynikało to ze słabej jakości składanych wniosków. Dzięki przyjętemu w KNF sposobowi pracy już niebawem zlikwidujemy przeważającą część zaległości.

Ponadto uważam, że poprzednie urzędy wykonywały zbyt mało analiz o charakterze rekomendacji dla regulatorów rynku. Aktywnie wypowiadamy się na temat dokończenia reformy emerytalnej. W ciągu najbliższych 2 lat chcielibyśmy przeprowadzić analizę ok. 70 kolejnych tematów pod kątem szans i zagrożeń związanych z ich wdrożeniem.

T.S.: Co, Pana zdaniem, można zrobić, aby nakłonić fundusze inwestycyjne do obniżenia wysokich opłat pobieranych od klientów? Wcześniej fundusze tłumaczyły to małymi aktywami i tym, że wiele z nich nie osiągnęło progu rentowności. Obecnie sytuacja się zmieniła − pieniądze płyną do funduszy szerokim strumieniem, fundusze odnotowują wielomilionowe zyski, a opłaty nadal pozostają na wysokim poziomie. Czy KNF może w to ingerować?

S.K.: Po pierwsze, stwierdziliśmy, że w większości funduszy inwestycyjnych nie ma aż tak wysokich opłat, a przynajmniej mieszczą się one w standardach europejskich. Faktem natomiast są wyższe opłaty w przypadku funduszy akcyjnych. Na pewno jest tu pole do poprawy, jednak musimy mieć świadomość, że my jako nadzorca nie mamy możliwości narzucenia niższych opłat.

Możemy prowadzić działania o charakterze edukacyjnym: pomagać klientom zrozumieć, ile płacą, a ile mogliby płacić. Chcielibyśmy kształtować większą świadomość klientów i w ten sposób pośrednio wpływać na ich refleksję przed dokonaniem wyboru.

T.S.: Jaka jest Pana opinia na temat coraz popularniejszego obecnie, agresywnego marketingu instytucji finansowych i afiszowania się atrakcyjnymi wynikami historycznymi?

S.K.: Przyglądamy się wnikliwie temu zjawisku. Pierwszym kryterium, według którego je badamy, jest oczywiście interes klienta. Każda instytucja finansowa ma oczywiste prawo poinformować, jakie ma wyniki finansowe. Ale z drugiej strony poprzez akcję reklamową nie można klienta wprowadzać w błąd. Czasami taki agresywny marketing odbiega od standardów, które akceptuje branża. My chcielibyśmy, aby te standardy były jak najwyższe.

T.S.: Czy Komisja podejmuje jakieś działania w tej sprawie?

S.K.: Spotykamy się z przedstawicielami środowisk rynku finansowego. Takie organizacje posiadają kodeksy postępowania, dobrych praktyk czy etyki. My promujemy inicjatywę stworzenia jednego „kodeksu dobrych praktyk” (code of conduct) dla całego rynku finansowego w Polsce. Chcemy, aby uwzględniał formy uczciwego i rzetelnego konkurowania, w tym również metody reklamowania instytucji finansowych akceptowane w środowisku.

Zauważamy, że w tej kwestii jest wiele niedopowiedzeń. Odczytanie informacji reklamowych wprost, czysto intuicyjnie może doprowadzać klientów do wniosków odbiegających od stanu faktycznego. Wówczas reagujemy w sposób administracyjny − możemy zastosować pouczenie, prosić o zaniechanie niewłaściwych reklam; mamy też narzędzia do sankcji finansowych.

T.S.: Jak ocenia Pan dotychczasowy rozwój polskiego rynku kapitałowego. Czy inwestorzy mają już dostęp do wszystkich instrumentów stosowanych w Europie, czy może niektórych rozwiązań jeszcze w Polsce brakuje?

S.K.: W kwestii polskiej giełdy proponowałbym zwrócić uwagę na kilka istotnych elementów. Jednym z nich jest dostępność instrumentów. Trzeba przyznać, że w Polsce niektóre instrumenty nie mają jeszcze zastosowania. Przykładem może być tzw. krótka sprzedaż z powodzeniem funkcjonująca na innych giełdach. Urząd KNF opracował stanowisko w sprawie krótkiej sprzedaży, które zgłosiliśmy na forum Rady Rozwoju Rynku Finansowego.

Druga kwestia dotycząca giełdy, to jej rola w gospodarce. Przez pierwsze kilkanaście lat istnienia w Polsce giełda pełniła funkcję wehikułu prywatyzacji. Była narzędziem, za pomocą którego dokonywano przekształceń własnościowych w naszym kraju. W systemach bardziej rozwiniętych giełda spełnia trochę inną rolę. Jest miejscem, gdzie pozyskuje się kapitał na rozwój i wycenia się aktywa w gospodarce.

T.S.: Czy nasz rynek kapitałowy zbliża się już do takiego etapu?

S.K.: Zdecydowanie można powiedzieć, że polska giełda właśnie weszła w ten drugi etap. Jest to miejsce zdrowego rynku kapitałowego w gospodarce wolnorynkowej. Zwróćmy uwagę, kto teraz wchodzi na giełdę. Mamy pojedyncze przykłady spółek prywatyzowanych. W ubiegłym roku był to tylko Ruch. Pozostałe prawie 40 spółek, to były spółki prywatne. Te spółki zakładano na początku i w połowie lat dziewięćdziesiątych. Zaczynały od zera, niejednokrotnie jako tzw. inicjatywy garażowe. Przez lata musiały uzyskać odpowiedni poziom rozwoju. Dopiero teraz te spółki są w stanie sięgać nowego pułapu. Nie patrzą już przez pryzmat rynku lokalnego, ale raczej regionalnego i ogólnopolskiego. Zaczynają zastanawiać się nad konsolidacjami, nie szukają partnerów lokalnych, ale firm, które działają na szeroką skalę. Zatem potrzebują nowego kapitału. Ich historia wydaje się krótka, jednak z perspektywy polskiej transformacji, 10 lat to długo. Tak liczne obecnie debiuty giełdowe małych i średnich przedsiębiorstw pozwalają zrozumieć, że do tego etapu trzeba było dorosnąć. Te zmiany to bardzo dobry sygnał.

T.S.: Czy to już koniec zmian?

S.K.: Przez kilka lat średnie spółki powinny się dalej dynamicznie rozwijać. Zapewne ponownie zgłoszą się po kapitał, już jako spółki duże. Mamy już takie przykłady w sektorze informatycznym: Prokom czy Computerland, założone w początkach lat dziewięćdziesiątych, to obecnie duże korporacje giełdowe. Pod tym względem rynek kapitałowy ma świetne perspektywy. Trochę niepokoi fakt, że notujemy relatywnie mały obrót w stosunku do kapitalizacji spółek. Nasza giełda jest mało płynna. Jednocześnie jako szansę można określić duże zaangażowanie inwestorów w kontakty terminowe. Nasi inwestorzy indywidualni aktywnie poszukują swojego miejsca na rynku.

T.S.: Czy Komisja przygotowuje zmiany prawne, które spowodują modyfikację polskiego systemu finansowego?

S.K.: Choć poświęcamy dużo uwagi zagadnieniom legislacyjnym, to, jak wiadomo, Komisja nie posiada inicjatywy ustawodawczej. Uważnie śledzimy inicjatywy poszczególnych ministerstw, zwłaszcza resortów: finansów, zdrowia, pracy i skarbu. Największą uwagę zwracamy na pojawianie się zagrożeń dla stabilności i skutecznego funkcjonowania rynków finansowych. Ważna jest też wartość dodana dla klienta usług finansowych. Jeśli mamy zastrzeżenia do aktów prawnych, to tworzymy tzw. protokoły rozbieżności, które są później dyskutowane. Uczestniczymy w procesach legislacyjnych, ale bardziej ma to charakter reaktywny – jest odpowiedzią na konkretne projekty.

Ale jest i uczestnictwo aktywne. Przykładem jest ostatni raport na temat optymalnego sposobu dokończenia reformy emerytalnej. Dokonaliśmy analizy obszarów potencjalnego ryzyka i z tej perspektywy przedstawiliśmy ważne miejsca, na które powinien zwrócić uwagę legislator.

T.S.: Zagadnienie systemu emerytalnego, o którym Pan wspomniał, dotyczy większości Polaków. Ostatnio pojawiły się pomysły wypłacania przez państwo środków z II filaru i zarządzanie nimi poprzez ZUS po osiągnięciu wieku emerytalnego. Czy to dobre rozwiązanie dla przyszłych emerytów?

S.K.: Wykonaliśmy analizę wszystkich zgłoszonych pomysłów, w tym także projektu Ministerstwa Pracy. Swoje projekty zgłaszały też liczne instytucje oraz organizacje pozarządowe. Efektem analizy był wniosek, że powinniśmy postawić na pluralizm, jeśli chodzi o liczbę podmiotów zaangażowanych w wypłaty z OFE. Nie przesądzamy, czy powinny być to zakłady emerytalne czy towarzystwa ubezpieczeń na życie. Dziś zakładów emerytalnych nie ma, więc to towarzystwa powinny zarządzać ryzykiem demograficznym. Jeśli zakłady emerytalne powstaną, nic nie stoi na przeszkodzie, aby także uczestniczyły w systemie.

T.S.: A jaka byłaby rola ZUS-u?

S.K.: ZUS uczestniczyłby w całym procesie. Nie widzimy przeciwwskazań, aby państwo stworzyło fundusz, który byłby kolejnym uczestnikiem rynku. Jesteśmy zwolennikami możliwie największej liczby podmiotów na rynku. Natomiast nie zgadzamy się, aby jeden podmiot był monopolistą.

T.S.: W jaki sposób powinny być wypłacane emerytury?

S.K.: Istnieje kilka dróg. Uważamy, że z punktu widzenia bezpieczeństwa systemu powinna to być emerytura dożywotnia. Jeśli ktoś wypłaciłby jednorazowo wszystkie pieniądze, to może je np. wydać lub mogą nastąpić zdarzenia w gospodarce, w wyniku których straciłby cały kapitał. Mógłby to być problem społeczny, który miałby negatywne konsekwencje dla funkcjonowania państwa.

Dlatego zdecydowanie opowiadamy się za emeryturą dożywotnią, a nie emeryturą wypłacaną jednorazowo. Nie rozstrzygamy, czy emerytura powinna być rodzinna czy indywidualna. Jeśli rodzinna, to powstaje pytanie, w jaki sposób byłaby dziedziczona: czy przez małżonka czy przez dzieci? Czy należy podnieść wiek emerytalny? Uważamy, że to już jest elementem polityki społecznej państwa. Nadzór nie będzie uczestniczył w debacie politycznej. Zachowujemy odrębność decyzyjną; wskazujemy tylko, że jest to kwestia istotna.

T.S.: Jak na kształt polskiego rynku kapitałowego wpłynie wprowadzenie euro?

S.K.: W gospodarce zniknie zjawisko nazywane ryzykiem kursowym. Może to przyciągnąć na giełdę więcej kapitału długoterminowego. Ale z drugiej strony może negatywnie wpłynąć na tzw. szybki kapitał z zagranicy (hot money).

Korzyścią z braku ryzyka kursowego będzie likwidacja kosztów hedgingu, czyli zabezpieczania się przed ryzykiem kursowym. Znikną produkty i usługi związane z wymianą walutową. Dziś ok. 85 proc. rozliczeń walutowych w polskim systemie finansowym to rozliczenia na linii złoty – euro. Zauważmy, jak duży rynek zniknie. Dotyczy to nie tylko kantorów, których będzie znacznie mniej i które będą musiały zwiększyć marże, żeby się utrzymać. Także banki będą mniej zarabiały na operacjach walutowych. Będą musiały się nieco bardziej skierować w obszar zysków z opłat i prowizji. Zawęzi się marża odsetkowa, ponieważ obecnie jest ona wyższa w Polsce niż w strefie euro.

Widać więc, że w długookresowej perspektywie rynek kapitałowy skorzysta na wprowadzeniu euro. Zaobserwujemy większe zainteresowanie funduszami i ubezpieczeniami na życie, a dalej zmniejszy się zainteresowanie depozytami bankowymi.

T.S.: W którym kierunku będzie się rozwijał polski rynek kapitałowy? Jakie są jego perspektywy?

S.K.: Patrzę z dużym optymizmem na polski rynek kapitałowy. Po pierwsze, skutecznie i płynnie przeszedł do kolejnej fazy rozwoju. Od miejsca, w którym był wehikułem prywatyzacji, do rynku, na którym prywatne podmioty pozyskują kapitał. Uważam, że za kilka lat nadejdzie kolejna faza, kiedy będziemy mieli w Polsce znacznie więcej dużych spółek, o długiej historii, które będą pozyskiwać kapitał na w pełni dojrzałym rynku.

Płynność zmian jest zadowalająca. Nasz rynek jest wiarygodny i coraz więcej spółek zagranicznych pragnie się na nim znaleźć. To świetne zwiastuny, pokazujące szanse i perspektywy rynku.

T.S.: Jak, Pana zdaniem, zmieniać się będą upodobania indywidualnych inwestorów? Czy Polacy nadal w tak dużym stopniu przywiązani będą do lokat bankowych?

S.K.: Nie, jeśli będą się utrzymywać niskie stopy procentowe. Chodzi o efekt nominalny, a nie efekt realny. Efekt nominalny polega na tym, że wiele gospodarstw domowych nie patrzy na to, czy inflacja jest wysoka czy niska, a zwraca uwagę, czy otrzymuje stopę procentową w wysokości 1,5 czy 10 proc. Paradoksalnie, większość gospodarstw domowych będzie skłonna do posiadania lokat bankowych przy inflacji rzędu 10 proc. i stopie procentowej 10 proc., niż przy inflacji 1,5 proc. i stopie procentowej 4 proc. Zatem nie działa tu efekt realny. Wiele osób patrzy tylko na nominalną wysokość stopy procentowej.

T.S.: Czy widzi Pan zagrożenia dla płynnego rozwoju polskiego rynku kapitałowego w najbliższych latach?

S.K.: Zawsze istnieją pewnego rodzaju ryzyka i naszą rolą jest ich identyfikowanie. Przede wszystkim nasz rynek jest skorelowany z rynkami globalnymi. To jest ryzyko, na które nie mamy wpływu.

Dostrzegamy także ryzyka wewnętrzne, dotyczące stabilności funkcjonowania polskiej giełdy. Przykładem jest niedawna awaria systemu transakcyjnego giełdy. Czy podobna sytuacja nie powtórzy się w przyszłości? Częste awarie mogłyby być niebezpieczne.

Kolejnym zagrożeniem jest ryzyko płynności. Jeśli na polskim rynku kapitałowym płynność będzie zbyt mała, to nie będzie ciągłej i płynnej wyceny aktywów w gospodarce. Rynek może się mylić w rzeczywistej wycenie inwestycji z racji zaburzeń po stronie podażowej. Nawet w przypadku rozwiniętych rynków może to prowadzić do skokowej rewaluacji aktywów, czyli czegoś, co można nazwać „przekłuciem bańki spekulacyjnej”.

Innym ryzykiem jest poziom edukacji polskiego społeczeństwa, jeśli chodzi o filozofię inwestowania na rynku kapitałowym. Zwróćmy uwagę, że coraz więcej osób interesuje się rynkiem kapitałowym. Są to także mieszkańcy terenów wiejskich. Jednocześnie, osoby te zapytane, co to jest stopa zwrotu, rentowność czy stopa procentowa, mają problemy ze zdefiniowaniem tych pojęć. Nie traktują oni giełdy jako klasycznej inwestycji, a raczej jako formę hazardu, niemal alternatywę dla totolotka. Jeśli zjawisko błędnego postrzegania roli giełdy zyskałoby na sile, mogłoby się stać nawet problemem społecznym.

Odpowiedzialność za politykę edukacyjną spoczywa nie tylko na Komisji Nadzoru Finansowego, ale również na wszystkich uczestnikach rynku finansowego.

T.S.: Dziękuję za rozmowę.

Dr Stanisław Kluza (35 lat) – przedstawiciel młodego pokolenia polskich ekonomistów. Przewodniczący Komisji Nadzoru Finansowego. W 2006 r. był Ministrem Finansów w rządzie Jarosława Kaczyńskiego.

Absolwent Szkoły Głównej Handlowej. W 1998 r. został stypendystą Krajowej Fundacji na Rzecz Nauki Polskiej oraz Komisji Fulbrighta. Studiował w latach 1999-2000 na Uniwersytecie Waszyngtona w St. Louis, a następnie na Uniwersytecie w Glasgow. Doktorat nauk ekonomicznych uzyskał w roku 2001. Pracował m.in. jako główny ekonomista i doradca prezesa Banku Gospodarki Żywnościowej. Od 1996 r. założyciel i prezes Zespołu Badań nad Narodowymi Funduszami Inwestycyjnymi. Jest członkiem Towarzystwa Ekonomistów Polskich oraz Honorowej Rady Ekspertów przy AIESEC Polska.

Noble Bank
Czytaj także
Polecane galerie